扬农化工(600486.CN)

扬农化工(600486):我国农药原药龙头开始新的腾飞

时间:21-03-31 00:00    来源:安信证券

事件:2020 全年,公司实现收入98.31 亿元,同比+12.98%;实现归母净利润12.10 亿元,同比+3.41%;实现扣非后归母净利润10.90 亿元,同比+23.31%。

其中Q4 实现收入18.75 亿元,同比+14.35%,环比-8.07%;实现归母净利润1.87 亿元,同比+86.16%,环比-5.00%;实现扣非后归母净利润1.37 亿元,同比+51.42%,环比+0.02%。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利6.5 元(含税)。

供需短期错配,Q4 起农药行情回暖,公司毛利率改善。

2020 年,我国农药行业整体面临出口及价格下行等压力(据中农立华,麦草畏8.5→7.6、功夫菊酯23→17、联苯菊酯24.5→19.6、吡虫啉13→9、啶虫脒14→9.8 万元/吨),产品利润率下滑,公司2020 年毛利率较2019 年下降2.50 pct 至26.31%,净利率下降1.16 pct 至12.32%。面对挑战,公司灵活调整产品结构,原药销量实现增长,杀虫剂1.54 万吨(+6.57%)、除草剂5.04 万吨(+31.92%)。

分基地来看,优士、优嘉、中化作物(含沈阳科创)、农研公司分别实现收入23.22(+5.77%)、23.86(+36.26%)、49.18(+20.56%)、0.98(+45.22%)亿元,分别实现净利润4.07(-21.19%)、4.10(17.58%)、3.14(+72.45%)、0.22(2019年为-0.19)亿元。由此可以看出,公司收入及利润增长的主要贡献来自优嘉三期、沈阳科创氟环唑等项目的投产,中化作物制剂销售规模的扩大(+15.77%),创制药四氯虫酰胺(9080)及乙唑螨腈的放量等。受疫情反复的影响,海外备货提前,我国农药出口行情自2020 年11 月起较为火热,叠加当时库存较低,短期供需错配导致农药价格普遍上行,据中农立华,公司主要产品价格自11 月低位以来涨幅15%~45%不等。Q4 单季毛利率水平已有所改善(环比+1.60 pct至26.35%),结合Q1 产品价格继续上行,我们认为公司2021Q1 毛利率有望继续提高。另外,我们注意到,Q4 起公司除草剂产量开始明显高于销量,我们认为这是公司麦草畏主动去库结束的信号,据公告,公司2 万吨/年麦草畏装置产能利用率已达50%。麦草畏由于漂移问题在美国多州禁用或限用,但随着科学施用方法的普及,以及双抗大豆未来在巴西的推广,公司麦草畏销售量有望提升。

压力与机遇并存,景气下行期持续投建新项目。

在农药景气下行期,公司积极规划新项目建设,截至2020 年底,固定资产增至36.07 亿元,主要是Q4 大幅转固14.23 亿,包括优嘉三期的建设、沈阳科创氟环唑的建设、宝叶公司代森联等3 个品种的改造等项目。同时,公司规划四期项目(已完成备案、安评、环评等行政报批,目前已进入土建施工阶段),加大布局杀虫剂、杀菌局板块,完成农药领域全覆盖:据环评,四期项目布局7310吨拟除虫菊酯、1000 吨氟啶胺、6000 吨硝黄草酮、3000 吨苯醚甲环唑、2000 吨丙环唑、1000 吨虱螨脲、200 吨羟哌酯、500 吨增效剂、4500 吨内部配套中间体及48373.36 吨副产物,四期项目投产将新增营业收入29.87 亿元,利润3.86 亿元。后续多个项目的跟进,将为企业未来发展注入新动力,打开新空间。

两化农业板块融合中的农药原药龙头。

2020 年起,背靠两化农化资产融合大背景,作为“桥梁”的公司将担当起“两化”农业板块中农药研发与生产的大任。对中化作物和农研公司的收购不仅丰富了原药品种,拓展了农药制剂的销售渠道和市场,也使得公司研产销一体化体系更加完整,有利于公司在市场竞争中赢得更多话语权,并有望在专利药领域打开空间。未来,两化内重要的农化资产将集中在先正达集团(包含先正达-创制药及种子、安道麦-非专利农药、扬农化工(600486)-非专利及创制农药、荃银高科-种子、中化化肥-化肥等),在两化搭建的这个大平台下,公司将更易于与先正达集团内其他农化企业进行协同,助力公司获得更多更好的资源倾斜,发展更加的多元化,行业地位也将进一步提升。

投资建议:买入-A 投资评级,我们预计公司2021 年-2023 年的净利润分别为15.29、19.27、22.73 亿元。

风险提示:产品价格大幅下滑;耐麦草畏转基因作物推广不及预期;极端天气频发;公司项目报批及建设不及预期。