扬农化工(600486.CN)

扬农化工(600486):以量保价业绩微降 优嘉三期投产在即

时间:20-08-26 00:00    来源:中信建投证券

事件

公司于8 月24 日晚发布2020 年半年报,2020 年上半年实现收入59.17 亿元,同比增长12.45%;实现归母净利润8.27 亿元,同比下降3.78%;Q2 单季度实现归母净利润3.81 亿元,同比下降6.25%;环比下降14.6%。

简评

量升价降,业绩同比略有下滑

从公司杀虫剂和除草剂销量而言,2020H1 杀虫剂销量9702 吨,同比增长23.5%;除草剂销量为2.8 万吨,同比增长34.6%,成为收入增长的主要贡献来源;产品价格方面,杀虫剂、除草剂2020H1均价分别为18.07 万元/吨、4.67 万元/吨,分别同比下滑18.18%、6.84%,带动公司整体销售毛利率下滑7.95 个百分点至26.84%。

分子公司而言,2020H1 优士化学净利润2.74 亿,同比2019H1下降0.4 亿;优嘉公司2020H1 净利润2.44 亿元,同比2019H1基本持平;中化作物+农研公司2020H1 净利润3.05 亿元;由此来看,中化作物仍有一定程度增长,业绩下滑主要系优士化学贡献。

三项费用方面,2020H1 销售费用、管理费用、财务费用、研发费用分别为1.40 亿、2.49 亿、-0.08 亿、1.50 亿,分别同比变化-0.90%、+7.58%、-126.77%、+6.93%;财务费用大幅下降主要系报告期汇兑收益增加。

菊酯价格距离最低一步之遥;麦草畏历史最低

菊酯方面,2019 年至今一方面受到需求下滑、产品价格高位等影响;另一方面,环保边际略有放松,导致菊酯价格几乎单边下行,根据我们数据库统计价格,当前菊酯价格距离历史底部(14-15年价格)仅有一步之遥,我们判断当前因为淡季价格基本底部徘徊,但是当前价格基本触底:1)响水工业园爆炸之后,江苏省的安全环保严查将贯穿始终,叠加疫情的冲击,中小产能仍面临较大压力;2)另一方面,行业内皇马彻底解散、润田持续停产背景下,长期价格有望维持在合理中枢水平;3)由于烟碱类杀虫剂在欧洲一直存在禁用问题,菊酯类杀虫剂则是良好的替代品,由此带来菊酯杀虫剂需求的长期稳健提升。2020 年草地贪夜蛾等病虫害的现象将较往年严重,因此菊酯的需求有望在2020年逐步提升,而公司自配中间体贲亭酸甲酯、DV 酰氯等,是国内唯一实现基础化工原料-中间体-农药原药产业链一体化的拟除虫菊酯生产厂家,全产业链优势极为明显,而且在产品价格下降的过程中,原材料同步下降,价差并没有下滑很多。

麦草畏方面,2019 年延续至今的需求下滑导致麦草畏价格持续突破历史新低,导致公司麦草畏 开工率由2018 年的80%下滑至2019 年的60%,但我们预计随着粮食安全在2020 年的愈发重要性,孟山都与拜耳完成整合后,耐麦草畏转基因大豆和棉花种子在美洲的推广逐步加速,麦草畏有望在2021 年逐步迎来复苏。

研产销一体化+优势互补,中化作物继续亮眼

1)公司于2019 年6 月7 日发布公告称,扬农化工(600486)拟通过支付现金的方式购买中化作物100%股权和农研公司 100%股权,交易对价9.13 亿元。目标公司承诺 2019 -2021 年度扣非归母净利润合计为2.97 亿元。中化作物和沈阳农研公司的股权交割手续已分别于2019 年9 月29 日和10 月8 日完成,进一步拓展了公司研产销一体化;2)近日,公司拟与扬农集团及其子公司签订《技术转让合同》,以12,835 万元购买扬农集团及其子公司持有的苯醚甲环唑、丙环唑、氟啶脲和高效氟吡甲禾灵四个农药产品相关的全部技术类无形资产所有权,有利于加快本公司在这四个产品上的发展速度;其中有两个产品是杀菌剂,对本公司产品结构的改善具有较好的补充。

中化作物2019 年利润即同比增长55.6%,在并表当年交出了优秀的答卷;2020H1 业绩达到3.05 亿,表现继续亮眼,同时中化作物与扬农化工之间存在优势互补,扬农化工具备丰富的农药原药品种,中化作物则具备优异的销售平台,两者强强联合叠加农研公司的创新农药品种,中化作物有望继续维持高盈利水平。

优嘉三期、四期接连发力,公司未来增量可观

我们梳理近几年公司项目投资公告情况:1)优嘉三期项目2019 年将全力推进,包括1.15 吨/年杀虫剂、1,000 吨/年除草剂、3,000 吨/年杀菌剂和2,500 吨/年氯代苯乙酮及相关副产品37,384 吨/年项目,总投资20.2亿,全部达产预计贡献税后净利润3.6 亿;截止2020H1,工程进度达到70.6%,预计2020 年下半年有望投产;2)公司于2020 年4 月25 日,召开第七届董事会第十次会议,审议通过《关于子公司重大项目投资的议案》,优嘉公司计划投资一批重大项目,包括8,510 吨/年杀虫剂、6,000 吨/年除草剂、6,000 吨/年杀菌剂和500 吨/年增效剂项目,项目总投资为23.3 亿元,项目建设期两年,项目建成投产后,预计年均营业收入为30.45 亿元,总投资收益率23.8%,项目投资财务内部收益率(所得税后)19.0%,预计税后净利润可达近4 亿元。后十三五期间,公司继续沿着巩固主业(菊酯业务)、延伸主业(逐步延伸除草剂、杀菌剂业务)道路前行。

我们维持公司2020、2021 年实现归母净利分别为14.46、18.80 亿元的盈利预测,对应PE20X、16X,维持买入评级。

风险提示

下游需求不及预期